Risque de déflation en Europe

L’OCDE ne croit pas à l’installation de la déflation en zone euro, mais le risque s’accroît.

Les prix à la consommation n’augmentent aujourd’hui pratiquement plus en zone euro. Le faible taux d’inflation actuel pourrait-il céder la place à une période de déflation et, dans l’affirmative, avec quelles conséquences ?

L’inflation en zone euro diminue régulièrement depuis trois ans (graphique), contrariant les anticipations des marchés financiers et des prévisionnistes. En septembre 2014, le taux d’inflation dans la zone n’était que de 0,3 % en glissement annuel, et négatif dans six pays dont trois enregistraient des baisses des prix à la consommation depuis trois mois consécutifs. Cette situation s’explique essentiellement par le marasme économique persistant et la baisse récente des prix de l’énergie, mais les réformes structurelles destinées à stimuler la concurrence et à rétablir la compétitivité dans les pays périphériques sont aussi en cause.

À l’évidence, le risque d’un taux d’inflation négatif s’accroît, et une telle évolution pourrait avoir de graves répercussions. La déflation pourrait aggraver la faiblesse de la demande en zone euro, de plusieurs manières.

Premièrement, la baisse des prix implique que les taux d’intérêt réels (taux nominaux corrigés de l’inflation) peuvent rester bloqués à des niveaux excessivement élevés, alors que les autorités monétaires ne peuvent descendre les taux au-dessous de zéro.

La déflation augmente aussi la valeur réelle d’un encours nominal donné d’endettement, de sorte que la charge de la dette des emprunteurs publics et privés s’alourdit et que la richesse est déplacée vers les créanciers. Vu que ceux-ci épargnent souvent une grande partie de leurs revenus réels supplémentaires, tandis que les emprunteurs ont généralement plus de propension à dépenser, le résultat est une baisse de la dépense totale.

En outre, la déflation pourrait encourager les consommateurs à différer leurs dépenses dans l’attente d’une baisse des prix.

Enfin, l’inflation négative signifie généralement que les ajustements nécessaires des salaires réels relatifs entre les secteurs ou régions ne peuvent être opérés que par des réductions généralisées des salaires nominaux, qui ne peuvent habituellement intervenir qu’en période de stagnation économique, lorsque garder son emploi est jugé plus important que préserver son salaire.

La déflation n’est pas un phénomène inconnu dans la zone OCDE. Le dernier exemple en date est celui du Japon, où l’inflation n’est que récemment redevenue positive après plus de 15 ans de déflation. La Suisse enregistre aussi une inflation annuelle négative depuis près de trois ans. Dans la zone euro, l’Espagne, la Grèce, l’Irlande et le Portugal ont tous connu des périodes de baisse des prix durant la crise, lesquelles, conjointement avec un net recul des prix des matières premières, ont contribué à faire passer l’inflation brièvement au-dessous de zéro dans l’ensemble de la zone.

Le risque actuel de déflation en zone euro est plus inquiétant économiquement que cet épisode transitoire antérieur. De fait, la faible inflation a déjà une incidence négative. Les pays de la zone euro ayant la même monnaie et ne pouvant utiliser le taux de change nominal pour réduire les déséquilibres extérieurs entre les États membres, les ajustements requis doivent intervenir via une croissance différentielle des salaires et des prix nominaux. Mais lorsque les hausses des salaires nominaux sont très faibles dans l’ensemble de la zone, un pays ne peut diminuer le niveau de ses salaires relatifs qu’en baissant les salaires nominaux. Or, comme on l’a déjà noté, des réductions des salaires nominaux ne sont généralement possibles qu’en cas de grande atonie économique. Ce n’est pas un hasard si les plus fortes baisses des salaires ont été observées jusqu’ici dans des économies comme l’Espagne et la Grèce, où le chômage a atteint des sommets.

Une très faible inflation rend aussi l’assainissement budgétaire plus difficile politiquement. Certains pays gèlent les dépenses nominales pour assurer une réduction des dépenses réelles via l’inflation, mais ces mesures n’ont qu’un intérêt budgétaire limité dans un environnement de faible inflation.

Cliquer sur le graphique pour l'agrandir

Malgré les risques, l’OCDE ne croit pas à la déflation en zone euro. La Banque centrale européenne est déterminée à utiliser les instruments non conventionnels prévus par son mandat pour éviter une période prolongée de faible inflation, et les mesures annoncées depuis juin devraient y contribuer. La réorientation monétaire en cours aux États-Unis, associée à un assouplissement plus marqué en zone euro, a déjà conduit à une dépréciation de l’euro contre le dollar, qui exerce une pression à la hausse sur les prix en Europe. En outre, le freinage exercé sur la demande par l’assainissement budgétaire s’atténue aujourd’hui. Avec le renforcement de la demande, l’inflation devrait se rapprocher de la fourchette cible de la BCE, même si elle est appelée à rester bien au-dessous de cette fourchette pendant quelque temps encore.

Cependant, si la déflation n’est pas le scénario central de l’OCDE, il faut se garder d’un excès d’optimisme. Il est vrai que les anticipations d’inflation à long terme sont restées bien ancrées autour de la définition de la stabilité des prix de la BCE. Mais l’expérience du Japon dans les années 1990, où des prévisions similaires de l’inflation à long terme n’ont jamais permis de prévoir la déflation cinq à dix ans à l’avance, donne à réfléchir. Alors que l’inflation réelle dans ce pays diminuait, les anticipations à long terme se sont ajustées à la baisse, mais même une fois la déflation installée, elles sont restées (à tort) positives. Plus longtemps l’inflation effective se maintient bien au-dessous de 2 %, plus la probabilité d’un désancrage des anticipations de long terme par rapport à l’objectif de la BCE s’accroît, rendant encore plus difficile le retour dans la fourchette fixée comme objectif.

Voir www.oecd.org/fr/eco/perspectives-economiques.htm

© L'Observateur de l'OCDE n°300, T3 2014




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