Perspectives économiques 2009-2010 : des perspectives sombres

Maîtriser la crise financière et le ralentissement économique

De nombreux pays de l’OCDE subissent ou vont connaître une récession prolongée d’une ampleur sans précédent depuis le début des années 80. En conséquence, le nombre de chômeurs dans la zone de l’OCDE pourrait augmenter de 8 millions ces deux prochaines années. Dans le même temps, l’inflation refluera dans tous les pays de l’OCDE, certains étant même exposés à un risque – certes faible – de déflation.

Ce numéro des Perspectives économiques contient des prévisions nettement plus pessimistes que celles qu’on pouvait faire il y a seulement quelques mois ; en effet, un grand nombre des risques d’évolution négative qu’on avait pu recenser précédemment se sont concrétisés. Les turbulences financières qui ont éclaté aux États-Unis vers le milieu de 2007 ont gagné le secteur financier non bancaire et ont rapidement contaminé le reste du monde. Après la faillite de Lehman Brothers à la mi-septembre, une perte générale de confiance dans les relations entre les institutions financières a déclenché des réactions proches du « black-out » sur les marchés mondiaux de capitaux.

Les écarts de taux sur les marchés du crédit et les marchés obligataires sont rapidement montés à des niveaux très élevés, paralysant les marchés du crédit et les marchés monétaires. L’action rapide et massive des pouvoirs publics pour le rétablissement de la confiance et l’apport de liquidités paraît être parvenue à limiter la période de panique, mais l’impératif demeure pour les institutions financières de se désendetter et d’assainir leurs bilans. Ce processus d’ajustement, qui prendra du temps et nuira à la distribution du crédit, est le principal facteur qui pèsera à l’avenir sur l’activité.

Je tiens à souligner d’emblée l’extrême incertitude qui entoure ces Perspectives économiques de l’OCDE, surtout en ce qui concerne les hypothèses sur le rythme auquel la crise des marchés de capitaux – responsable au premier chef du ralentissement économique – pourra être surmontée. Plus précisément, nous supposons que les énormes tensions financières qui se manifestent depuis la mi-septembre seront de brève durée, mais ouvriront une longue période de dérèglements financiers jusqu’à la fin de 2009, le retour à la normale se faisant ensuite progressivement. Dans ces conditions et compte tenu de nos hypothèses habituelles de maintien des taux de change et du prix du pétrole à leurs niveaux récents, les principales caractéristiques des perspectives économiques sont les suivantes :

Aux États-Unis, la production diminue au premier semestre de l’an prochain, puis se redresse progressivement à mesure que l’impact de la crise du crédit s’atténue, la baisse dans le secteur de l’immobilier prend fin et la relance due à la politique monétaire produit ses effets. Mais la reprise sera probablement languissante, la consommation étant freinée par les fortes pertes patrimoniales des ménages. L’inflation reflue très nettement, le repli récent des prix des matières premières se diffusant dans l’économie et le sousemploi des ressources faisant pression à la baisse sur les prix.

Dans la zone euro, l’activité se contracte elle aussi ces six prochains mois, car le durcissement des conditions financières, la faible progression des revenus et les effets de richesse négatifs résultant de la baisse des prix des actions et des logements freinent la consommation et l’investissement. Puis l’activité économique se redresse progressivement à mesure que l’assouplissement monétaire se fait sentir et les effets des turbulences financières mondiales s’estompent. L’inflation diminuera fortement pour revenir au début de l’année prochaine à un niveau conforme à l’objectif d’inflation de la BCE.

Le Japon n’a pas été l’épicentre de la crise financière, mais après un bref accès de croissance au début de 2009, à la faveur d’une relance budgétaire, la production devrait stagner au second semestre de 2009, le ralentissement économique mondial et l’appréciation récente du yen réduisant la demande extérieure. Avec un sous-emploi persistant des ressources économiques et une progression anémique des salaires, la déflation pourrait être de retour au milieu de 2009.

Parmi les autres pays de l’OCDE où le ralentissement économique sera très marqué, il faut citer l’Espagne, la Hongrie, l’Irlande, l’Islande, le Luxembourg, le Royaume-Uni et la Turquie. Ces économies sont très directement touchées par la crise financière, qui a dans certains cas révélé d’autres faiblesses, ou par une forte baisse dans l’immobilier.

Hors de la zone de l’OCDE, les principaux pays subissent eux aussi dans de nombreux cas un ralentissement économique, sous l’effet conjugué de quatre facteurs : les conditions de crédit plus restrictives au niveau international, un durcissement intérieur de la politique économique, les pertes de recettes dues à la baisse des prix des produits de base et l’affaiblissement de la demande émanant des pays de l’OCDE. Mais leralentissement de la croissance intervient à partir de niveaux élevés.

La crise financière n’est pas le seul élément déterminant dans les prévisions. Un autre facteur important est l’ajustement en cours dans le secteur du logement, qui est loin d’être terminé dans un grand nombre d’économies européennes à en juger par les cycles précédents de l’immobilier. De plus, cet ajustement s’ajoute aux effets négatifs de patrimoine liés à la chute des cours des actions. Ces facteurs récessifs sont en partie compensés par les mesures de relance monétaire de grande ampleur – dont certaines prennent des formes n’ayant rien de traditionnel – qui ont été introduites récemment et dont il a été tenu compte dans les prévisions, et aussi par l’augmentation dont ont bénéficié les revenus réels des ménages grâce à la baisse sensible des prix des matières premières.

Les prévisions sont entourées de risques à la fois à la hausse et à la baisse, mais ce sont les risques baissiers qui prévalent pour 2009. Les principaux risques incluent un délai plus long que prévu avant que la situation financière se normalise, de nouvelles faillites d’institutions financières et la possibilité que des économies de marché émergentes soient plus durement touchées par le ralentissement du commerce mondial et la réévaluation des risques perçus par les investisseurs étrangers. Les facteurs pouvant jouer dans un sens positif pèsent moins lourd, mais l’ajustement des bilans bancaires pourrait être plus rapide grâce aux mesures de politiques économiques qui sont globales et sans précédent. De plus, il se peut que les gouvernements mettent en oeuvre des plans de relance qui aillent au-delà de ceux incorporés dans les prévisions. Pour 2010, les risques restent importants, mais les éléments positifs ou négatifs sont plus également répartis, reflétant l’éventualité d’une reprise économique plus précoce.

Dans un contexte de sévère ralentissement économique, des mesures supplémentaires de relance macroéconomique s’imposent. En temps normal, la politique monétaire, et pas la politique budgétaire, est l’instrument de prédilection pour la stabilisation macroéconomique. Mais nous ne sommes pas en temps normal. Les énormes tensions financières ont affaibli les mécanismes de transmission monétaire. De plus, dans certains pays, les possibilités de nouvelles baisses des taux directeurs sont limitées. Dans cette situation exceptionnelle, une relance budgétaire allant audelà du soutien que procurent les stabilisateurs automatiques a un rôle important à jouer.

Mais les mesures de relance budgétaire doivent être décidées au cas par cas dans les pays qui disposent d’une marge de manoeuvre. Il est impératif que les mesures discrétionnaires interviennent au bon moment, aient un caractère temporaire et soient conçues de manière à avoir une efficacité maximale. On préconise souvent les investissements dans les infrastructures comme instrument de relance. Ces investissements, s’ils sont bien choisis, stimulent à la fois l’offre et la demande, mais leur mise en route est généralement longue et, une fois qu’ils sont lancés, il est difficile de diminuer leur voilure en fonction de la reprise de l’activité. D’autres solutions, notamment les baisses d’impôts ou les paiements de transfert au profit des ménages les plus pauvres n’ayant que difficilement accès au crédit, peuvent se révéler plus efficaces pour stimuler la demande.

Lorsque les signes de reprise seront bien nets, il faudra commencer rapidement à réduire les mesures de relance macroéconomique introduites, afin d’empêcher l’apparition de tensions inflationnistes. Dans le même temps, puisqu’un grand nombre de pays de l’OCDE sont très endettés, il sera tout aussi important qu’un cadre budgétaire crédible soit en place pour assurer la viabilité à long terme des finances publiques, surtout pour faire face aux pressions que le vieillissement démographique exercera sur les dépenses.

Même si l’effort concerté de stabilisation des marchés de capitaux paraît donner des résultats, les gouvernements devront être prêts à modifier les mesures prises en fonction de leur résultat. Ils devront aussi être prêts à les renforcer en cas de besoin. L’aide devra être limitée aux secteurs ou aux entreprises qui revêtent une importance systémique. De plus, la dimension désormais mondiale de la crise financière souligne plus que jamais la nécessité d’une coordination internationale, afin d’éviter les mesures qui faussent la concurrence ou qui déplacent en fait le problème sur d’autres pays. Il est également essentiel que les mesures exceptionnelles soient conçues et mises en oeuvre d’une façon qui permette d’y mettre fin en bon ordre à mesure que la situation se normalisera sur les marchés de capitaux. Les pays pourront éprouver des difficultés, en agissant individuellement, à éliminer les mesures d’urgence qui sont actuellement nécessaires, ce qui montre bien une fois encore toute la nécessité d’une coopération. Par ailleurs, les initiatives favorisant les solutions de restructuration des prêts hypothécaires méritent d’être examinées si l’on veut réduire le nombre des saisies, coûteuses pour toutes les parties, et diminuer ainsi le risque d’aggraver encore la situation sur les marchés de capitaux.

Il est manifestement nécessaire de réformer la supervision et la régulation des marchés de capitaux pour accroître la résilience du système financier. Dans ce domaine, il nous faut surtout nous efforcer de déterminer quelles sont lesimperfections des marchés qui ont incité à une prise de risque excessive et à un niveau élevé d’endettement ainsi que les carences réglementaires qui, les unes comme les autres, ont provoqué cette crise financière mondiale sans précédent. Pour cela, il faudra notamment renforcer et rationaliser la surveillance prudentielle des marchés de capitaux et des marchés financiers, et aussi remédier aux lacunes et aux incohérences des régimes réglementaires. Il faut aussi améliorer la transparence des instruments de marché et des transactions ainsi que les règles de gouvernance qui influent sur les incitations et les décisions des entreprises. Nous devons enfin corriger et, idéalement, éliminer la tendance procyclique des marchés de capitaux et des mesures macroéconomiques.

Le récent Sommet du G20 a lancé un plan d’action et un processus pour régler un grand nombre de ces problèmes. Je me félicite, en particulier, de l’engagement qu’a pris le G20 de continuer à favoriser la coordination multilatérale pour remédier aux problèmes immédiats auxquels se trouve confrontée l’économie mondiale et de renforcer l’architecture financière internationale dans le moyen terme. L’OCDE, de son côté, soutiendra l’effort concerté de relance de l’économie mondiale. Dans ce contexte, l’OCDE, s’appuyant sur son expertise des questions structurelles, identifiera les réformes qui contribuent au bon fonctionnement et à la performance des marchés de capitaux et les politiques qui permettent d’obtenir une croissance plus forte.

Les réformes à mettre en oeuvre sont très vastes et il faudra du temps pour régler les multiples problèmes complexes qu’elles posent. Il sera donc essentiel de ne pas perdre de vue l’objectif de renforcement de l’architecture financière mondiale. Alors même que des interventions massives de l’État se sont révélées nécessaires pour soutenir les marchés de capitaux en raison de leur importance systémique, il serait extrêmement coûteux de faire machine arrière en revenant sur l’ouverture des marchés et la concurrence qui doit y régner. C’est pourquoi il faut résister aux pressions qui peuvent s’exercer en ce sens. Comme l’a bien montré l’expérience de l’an dernier, il est indispensable de poursuivre les réformes structurelles qui accélèrent la croissance et renforcent la résilience de nos économies, si nous voulons mieux résister aux chocs et mieux les absorber. À cet égard, un heureux aboutissement du cycle de Doha à bref délai appuierait la croissance mondiale, améliorerait la confiance et témoignerait de l’attachement à des marchés concurrentiels et ouverts.

Cet article est basé sur l’éditorial des Perspectives économiques de l’OCDE n° 84, version préliminaire, parue le 25 novembre 2008.

Vous pouvez commander la version complète sur www.oecd.org/librairie


Voir aussi l’interview de M. Klaus Schmidt-Hebbel, qui développe les questions abordées dans cet éditorial, sur www.oecd.org/economie

 

©L’Observateur de l’OCDE nº 270/271, décembre 2008-janvier 2009




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