Une reprise hésitante

Jean-Philippe Cotis, Économiste en chef de l'OCDE
Département des affaires économiques

Ce numéro des Perspectives économiques de l’OCDE* est rendu public alors même que la reprise économique semble plus hésitante et moins étendue que prévu. L’activité a certes rebondi au début de 2002, mais elle a reperdu ensuite son élan, dans un contexte marqué par le recul de la confiance des consommateurs et des entreprises. De tels à-coups ne sont pas inhabituels en début de reprise, mais la nouvelle dégradation des marchés boursiers et des marchés financiers qui les accompagne différencie nettement ce cycle des précédents.

La poursuite d’une phase de correction financière d’ores et déjà longue n’était pas cependant totalement surprenante. Elle témoigne de la nature très particulière du cycle actuel, caractérisé au départ par un surinvestissement de grande ampleur et des déséquilibres financiers importants.Avec le recul, il apparaît que l’évolution de la conjoncture observée en 2002 a comporté des aspects à la fois habituels et exceptionnels. Le rebond du début de l’année s’apparentait dans une large mesure à une reprise technique au sens usuel, signalant la fin d’une période de déstockage massif. Le ralentissement qui a suivi est venu confirmer que le retour à des « fondamentaux » économiques et financiers sains n’était pas encore totalement acquis. L’excédent d’investissement n’était pas encore entièrement résorbé et les valorisations boursières restaient sans doute encore trop élevées.La période récente a été marquée, en outre, par une dispersion très grande des taux de croissance au sein de l’OCDE, qui a suscité des débats sur la qualité du réglage macroéconomique au Japon et en Europe. Un examen plus attentif des données disponibles ne fait pas apparaître cependant de nettes « divergences conjoncturelles » entre les pays de l’OCDE. Au contraire, le cycle récent semble avoir été très synchronisé. Nous sommes plutôt face à un phénomène de « divergences structurelles », le potentiel de croissance en Amérique du Nord dépassant largement ce que l’on peut observer et attendre dans les autres régions de l’OCDE.Trois questionsÀ terme, les perspectives économiques mondiales dépendent des réponses qui peuvent être apportées aux trois questions suivantes : Quel chemin les pays de l’OCDE ont-ils parcouru dans la résolution de leurs déséquilibres financiers ? Les politiques de stabilisation offrent-elles une marge de sécurité suffisante pour éviter que l’activité économique ne dérape à court terme, avec le risque d’une nouvelle récession ? Les réformes structurelles engagées dans les autres régions de la zone OCDE sont-elles suffisantes pour relancer le processus de rattrapage avec l’Amérique du Nord ?La récente vague de scandales financiers et les craintes qu’ils ont suscitées chez les investisseurs ne devraient pas faire oublier les progrès déjà réalisés vers des valorisations boursières plus réalistes. Les ratios cours sur bénéfices, par exemple, se sont rapprochés de leur « intervalles de confiance » historiques. Aux États-Unis, le patrimoine net des ménages par rapport au revenu est aujourd’hui proche de sa moyenne historique, ce qui suggère un retour à la normale. Cependant, les agents économiques, entreprises et ménages, ne devraient régulariser leur comportement de demande qu’avec un certain décalage. Les présentes Perspectives tablent donc sur une certaine langueur de la conjoncture dans la plupart des pays de l’OCDE jusqu’au milieu de 2003, suivie d’un raffermissement progressif à l’horizon 2004.Ce scénario n’est pas sans risques. À court terme, l’activité économique peut toujours surréagir à la baisse dès lors que la confiance est faible. Dans les pays, tels que les États-Unis, où la consommation des ménages pourrait s’essouffler, la reprise de l’investissement risque d’être trop tardive pour assurer la continuité de la croissance. Dans d’autres pays, où la consommation des ménages reste peu dynamique, comme l’Allemagne et le Japon, les problèmes actuels ont une importante dimension structurelle et sont, par conséquent, plus durablement enracinés, avec des conséquences négatives pour la confiance et la vigueur de la reprise attendue. Dans ce contexte, il est bien entendu crucial de tirer le meilleur parti des politiques macroéconomiques. À cet égard, le scénario envisagé dans les Perspectives tient compte du relâchement récent de la politique monétaire américaine et du souci de la Réserve fédérale d’intervenir de nouveau, si nécessaire. Il intègre aussi, à brève échéance, une réduction de 50 points de base des taux de la Banque centrale européenne, sur fond d’atténuation des pressions inflationnistes et de reprise molle. Ainsi, à court terme, les conditions monétaires devraient rester extrêmement souples aux États-Unis et généralement accommodantes en Europe.La politique budgétaire a puissamment contribué à soutenir l’activité des deux côtés de l’Atlantique, l’Europe s’appuyant davantage sur ses importants stabilisateurs automatiques et les États-Unis privilégiant la stimulation discrétionnaire. À l’horizon 2004, l’hypothèse est faite qu’en règle générale les stabilisateurs automatiques pourront jouer librement, alors que la politique discrétionnaire se fera plus prudente afin de préserver la soutenabilité à long terme des finances publiques. Cette inflexion est particulièrement nécessaire dans le cas des grands pays européens, compte tenu du relâchement d’ores et déjà opéré, à contre temps, durant les années fastes de la fin de la décennie 1990. De fait, certains grands pays de l’OCDE sont aujourd’hui confrontés à un dilemme : les politiques budgétaires mises en œuvre par le passé n’ayant pas été vraiment marquées du sceau de la vertu budgétaire, il y a vraisemblablement aujourd’hui un risque de tensions entre les nécessités de la stabilisation conjoncturelle et celles de l’équilibre à long terme des finances publiques. Dans ces conditions, la politique monétaire pourrait avoir à supporter une part excessive du fardeau en matière de stabilisation conjoncturelle. Cette situation peu confortable place plusieurs pays devant la nécessité de concevoir de meilleures règles budgétaires ou du moins d’améliorer la mise en œuvre de ces règles et de clarifier leur interprétation. L’enjeu consiste à formuler des règles budgétaires qui soient bien conçues, transparentes, applicables et opérationnelles aussi bien en phases hautes qu’en phases basses du cycle. Il n’y a sans doute pas de règle parfaite. Mais quelle que soit la règle choisie, elle devrait permettre de prendre en compte les influences qu’excerce la conjoncture sur les soldes budgétaires, de laisser jouer les stabilisateurs automatiques et de faire de la soutenabilité à long terme une priorité dans un contexte de vieillissement démographique. Les présentes Perspectives accordent une attention particulière à cette très importante question des règles budgétaires.Les difficultés que doivent surmonter plusieurs grands pays de l’OCDE montrent à quel point les politiques macroéconomiques et les politiques structurelles sont aujourd’hui imbriquées dans la conduite de la politique économique. Au Japon, une réforme structurelle décisive du secteur bancaire est depuis longtemps nécessaire pour redonner une certaine efficacité à la politique monétaire. La déflation ne prendra pas fin sans réformes économiques, mais ces réformes pourraient accentuer la déflation à court terme si elles ne vont pas de pair avec des politiques macroéconomiques de soutien à l’activité. Sans une action sur tous les fronts, les plans actuels des autorités japonaises pour assainir le système bancaire risquent d’échouer et la croissance potentielle restera plus que modeste. En Allemagne, la recherche d’un meilleur fonctionnement des marchés du travail, s’inspirant des bons résultats obtenus récemment par d’autres pays européens ainsi que des conclusions de la Commission Hartz, devrait contribuer de façon déterminante à améliorer le potentiel de croissance à moyen terme. Cette action pourrait donner aussi un coup de pouce décisif à la reprise en renforçant la confiance des ménages et des entreprises et en améliorant la résistance de l’économie à d’éventuels chocs conjoncturels.D’un point de vue plus général, il paraît de plus en plus probable que les politiques structurelles feront désormais partie intégrante de l’arsenal de politique économique, même dans une optique à très court terme. Comme le montre amplement l’expérience des pays qui réussissent, de bonnes politiques structurelles peuvent grandement faciliter la stabilisation à court terme, et laissent ainsi de plus grandes marges de manœuvre aux politiques budgétaires et monétaires pour harmoniser leurs objectifs de court et de long terme.La réforme économique demeure un ingrédient essentiel de la croissance à long terme. Il est, par exemple, tout à fait souhaitable d’accroître les taux d’activité des personnes âgées dans un grand nombre de pays européens. Il s’agit là d’un enjeu important non seulement pour faire face aux conséquences du vieillissement sur les finances publiques, mais aussi pour stimuler la croissance en longue période et la rapprocher davantage des objectifs de Lisbonne. À cet égard, ce numéro des Perspectives montre clairement, que beaucoup reste à faire pour « redresser » les signaux financiers adressés aux travailleurs âgés et faire en sorte qu’ils ne soient pas dissuadés de continuer à exercer une activité.En s’appuyant très largement sur les recherches empiriques menées récemment à l’OCDE et ailleurs, les Perspectives s’attachent enfin à montrer comment un renforcement de la concurrence sur les marchés de produits peut stimuler la croissance et l’emploi. _* Cet article est extrait des dernières Perspectives économiques de l’OCDE


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