Flux durables, avantages durables

Centre de développement
Dans un monde en proie à la volatilité, les pays pauvres devraient favoriser les entrées de capitaux sous forme de prises de participation et IDE s’ils veulent inscrire leur croissance dans la durée.
La libération des mouvements de capitaux profite-t-elle vraiment aux pays en développement ? On reproche souvent aux tenants de l’ouverture des marchés de capitaux de ne pas en apporter de preuves concrètes et de tenir les avantages pour acquis. En effet, les données empiriques que les économistes ont pu rassembler sur les inconvénients et les avantages des capitaux étrangers sont très sommaires et contradictoires, contrairement à ce que l’on observe pour le libre-échange de biens et de services. Cela s’explique aisément. Quantifier de façon rigoureuse les gains que les pays tirent de la mobilité internationale des capitaux exigerait en effet un modèle très détaillé permettant de simuler l’absence totale de mouvements de capitaux. Qui plus est, les mouvements de capitaux privés vers les pays en développement n’ayant véritablement pris leur essor qu’à la fin des années 80, on ne dispose pas, exception faite de l’investissement direct étranger (IDE), de données historiques assez longues pour en tirer des conclusions décisives. Enfin, les études portant sur l’absence ou l’existence de contrôles des mouvements de capitaux ne prennent pas en compte l’ampleur plus ou moins prononcée des restrictions visant les mouvements de capitaux.C’est une banalité de dire que les mouvements de capitaux comportent aussi bien des risques que des avantages. Il est cependant possible d’établir une typologie des différentes catégories de mouvements de capitaux en fonction des avantages et des risques qu’ils présentent pour les pays bénéficiaires, à condition toutefois d’examiner les modalités selon lesquelles les effets bénéfiques et les risques se manifestent.Selon la théorie économique, les capitaux étrangers peuvent avoir de nombreuses retombées positives. Ils stimulent l’accumulation du capital en s’ajoutant à l’épargne intérieure et ils augmentent l’efficience de l’économie du pays bénéficiaire (en améliorant l’affectation des ressources, en instillant une dose de concurrence, en améliorant le capital humain, en renforçant les marchés financiers nationaux et en réduisant le coût local du capital). Dans le même temps, les capitaux étrangers réduisent les risques pour le consommateur en élargissant les possibilités de diversifier les portefeuilles et en répartissant les risques plus équitablement entre les exportateurs et les importateurs de capitaux.Mouvements à risqueLes risques inhérents à certains types de mouvements de capitaux sont de deux sortes. Tout d’abord, ils peuvent amplifier les pertes de bien-être dues à la distorsion de structures de production et de consommation et deuxièmement, ils peuvent entraîner des faillites et des pertes de production en cas de retrait brutal des capitaux. Les pays y seront d’autant plus vulnérables si les capitaux étrangers se sont portés vers les secteurs protégés. La plupart des pays importateurs de capitaux ayant libéralisé leurs échanges et procédé à une réforme structurelle, ce problème se pose avec moins d’acuité aujourd’hui. Reste que des secteurs financiers mal réglementés provoquent souvent des distorsions liées à l’expansion du crédit que les capitaux étrangers amplifient.En ce qui concerne le risque de retrait soudain, la crise asiatique a amplement confirmé l’adage des banques selon lequel « ce n’est pas la vitesse qui est dangereuse, mais l’arrêt brutal » : les nombreuses faillites, la disparition des circuits de crédit locaux et l’obsolescence du capital humain qui en ont résulté l’attestent. Plus la dévaluation réelle nécessaire pour faire face aux variations des mouvements de capitaux est importante, plus les bouleversements financiers provoqués seront profonds.Quels sont plus précisément les avantages et les risques associées aux différents types de mouvements de capitaux ? On affirme souvent qu’établir de telles distinctions présente peu d’intérêt du point de vue de l’action des pouvoirs publics. Premièrement, parce que les mouvements de capitaux sont considérés comme fongibles : il serait par exemple impossible de différencier l’impact respectif de l’IDE et des flux liés à la dette à court terme sur la consommation privée et la consommation publique. Deuxièmement, toute typologie des mouvements de capitaux perdrait son sens face aux instruments dérivés ou aux mesures de contournement des contrôles de capitaux. De telles affirmations ne tiennent toutefois pas compte des éléments empiriques dont on dispose désormais.Il semble aujourd’hui que l’IDE, les prêts bancaires à long terme (prêts liés à des projets à long terme dans le cadre d’une opération de crédit faisant l’objet d’une syndication) et les crédits commerciaux à court terme soient moins volatils que les investissements de portefeuille et les crédits bancaires à court terme. En outre, les flux les plus stables sont généralement liés à des investissements et à des utilisateurs déterminés et servent à financer des actifs réels. Les prêts bancaires et les investissements de portefeuille à court terme ne constituent en revanche qu’un lien indirect entre l’épargne étrangère et l’investissement national. En d’autres termes, ces formes de financement peuvent créer des bulles de dépenses de consommation difficilement supportables.Dans une étude récente du Centre de développement de l’OCDE, Marcelo Soto a analysé les effets sur la croissance de différentes catégories de mouvements de capitaux privés dans un échantillon de 44 pays en développement entre 1986 et 1997. Comme l’on pouvait s’y attendre et conformément aux études antérieures, l’IDE stimule considérablement la croissance du revenu par habitant dans les pays bénéficiaires, avec un décalage d’un an. Une augmentation de 10 % du rapport IDE-PNB ferait croître de 3 % le niveau de revenu stable à long terme et de 1 % le revenu par habitant à court terme.Plus étonnant sans doute au premier abord, ce sont les investissements de portefeuille qui ont l’impact le plus important sur la croissance. Les raisons sont pourtant évidentes : ces mouvements atténuent les effets contraignants des conditions financières locales et peuvent stimuler la croissance dans les secteurs dynamiques. Les investissements de portefeuille peuvent également renforcer la liquidité des marchés boursiers nationaux, et ainsi améliorer l’affectation des ressources tout en réduisant le coût du capital pour les activités très rentables.Selon l’étude de Soto, les obligations n’ont en revanche guère d’impact sur la croissance ; quant aux prêts bancaires étrangers, à court ou à long terme, ils compromettent la croissance future du revenu par habitant dans les pays bénéficiaires, sauf si les banques locales disposent de fonds propres suffisants. Cette constatation confirme les intuitions antérieures. Les banques pauvres en fonds propres tendent à prendre des risques excessifs dans l’espoir de se tirer des problèmes. Et lorsque leur ratio de solvabilité pondérée en fonction des risques se dégrade, elles augmentent la part des titres publics et autres ne présentant aucun risque. Il en résulte un sous-financement des « bons » risques et une détérioration des perspectives de croissance. Comme les prêts bancaires étrangers intensifient ces deux distorsions, en cas de retournement de la conjoncture, la mauvaise affectation des ressources qui en résulte et la faiblesse des bilans bancaires accentuent l’effondrement du crédit et conduisent à des faillites généralisées.Dans la mesure où les prises de participation et l’IDE sont préférables aux instruments de la dette, on peut en conclure que les autorités ont raison d’encourager les apports de capitaux. Pour autant, cela ne signifie pas que les pays en développement doivent accroître les incitations fiscales et autres, ou abaisser les normes du travail et de protection de l’environnement pour attirer les IDE. L’objectif devrait plutôt être de favoriser les règles transparentes et prévisibles, de fournir les infrastructures nécessaires et d’éviter toute extravagance macro-économique. Pour maximiser les avantages découlant de l’IDE, il faut éviter de prendre des mesures prolongées de substitution des importations, il faut éduquer la population et réduire les distorsions, dans la répartition des richesses par exemple. En outre, les flux d’IDE ne peuvent être aisément inversés à court terme.Comment stimuler ces IDE et ces prises de participation ? Diverses réformes devraient y contribuer : abolir les mesures limitant les participations étrangères et les droits de vote, relever les normes de présentation et de publication des comptes, mettre en place des instruments permettant de limiter les risques de change, mais aussi alimenter en liquidités les marchés secondaires pour attirer les fonds. Comme les investissements de portefeuille peuvent entraîner une inflation des prix des actifs, il peut s’avérer nécessaire, d’un point de vue réglementaire, d’accorder une plus grande attention aux risques pesant sur l’engagement du système bancaire, aux normes de comptabilité et de présentation des comptes des entreprises, ainsi qu’aux besoins de liquidités des opérateurs sur le marché. Enfin, le système bancaire doit être doté de fonds propres suffisants pour que les capitaux étrangers empruntant la forme de prêts bancaires étrangers favorisent la croissance. Faute de quoi, les prêts iront aux « mauvais » risques au détriment des « bons » risques, qui sont nécessaires à la croissance à long terme des pays en développement.© L’Observateur de l’OCDE, Nº226/227, Été 2001Références• Oman, C., Quelles politiques pour attirer les investissements directs étrangers ? Une étude de la concurrence entre gouvernements, Études du Centre de développement de l’OCDE, Paris, 2000.• Soto, M., Capital Flows and Growth in Developing Countries : Recent Empirical Evidence, Technical Paper n° 160, Centre de développement de l’OCDE, Paris, 2000.• Visiter le site web du Centre de développement : www.oecd.org/dev/


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