La gestion des crises financières : le rôle du secteur public et du secteur privé

Dans le monde entier, le secteur public a été mobilisé de façon croissante pour venir en aide au secteur privé à la fin des années 90. Le temps est-il enfin venu de définir exactement les rôles de ces deux secteurs en cas de crise?
Les crises financières qui ont touché le Mexique, l’Asie de l'Est, la Russie et le Brésil ces dix dernières années, ont attiré l'attention des responsables politiques sur un problème économique mondial d’un type nouveau. Non seulement les flux de capitaux privés sont devenus plus instables, mais ils impliquent également un éventail beaucoup plus large et diversifié d'investisseurs et d'emprunteurs. Ce qui met un grand nombre de pays à la merci de crises résultant d’événements survenus hors de leurs frontières. Les responsables politiques se retrouvent donc placés au cœur même du débat : dans quels délais faut-il réagir aux crises financières, quelle doit être la nature des ajustements, et qui doit assumer la charge de ces interventions et de ces ajustements?
Le recours aux fonds publics pour financer les opérations de sauvetage du secteur privé est devenu l’une des principales sources de polémique liées à l’intervention des pouvoirs publics dans les crises financières des années 90. Les contribuables des pays industrialisés s'inquiètent d'être sollicités pour remédier aux conséquences de décisions d'investissement inopportunes dans le secteur privé. De plus, selon de nombreux économistes, ces opérations de renflouement augmenteraient les risques de crises futures car elles incitent les investisseurs à prendre des décisions inconsidérées. Une question plus générale se pose : qui doit supporter le plus lourd fardeau en cas de crise. Les détracteurs des stratégies existantes soutiennent que les coûts sociaux des crises sont absorbés de façon disproportionnée par les couches les plus pauvres de la population dans les pays débiteurs, ce qui milite en faveur d'une prise en charge plus importante des coûts d'ajustement par le secteur privé.Le partage actuel des rôles a été régulé par les institutions financières internationales. Mais les interventions de ces dernières ont eu des conséquences contrastées. Jusqu'aux années 90, le Fonds monétaire international s’est assuré que les pays débiteurs adoptent des programmes d'ajustement très stricts et honorent leurs obligations au titre de leur dette extérieure. Il a par exemple refusé de prêter des fonds à des pays accusant des arriérés envers leurs créanciers privés, arguant du fait qu'un gouvernement devait continuer à rembourser toutes ses autres dettes pour avoir accès aux ressources du FMI. Bien sûr, il était et il reste encore beaucoup facile pour le FMI de traiter avec un gouvernement débiteur recherchant son aide que d’essayer de coordonner les actions d’un groupe de créanciers privés et de gouvernements mus par des intérêts divergents. En 1998 et 1999, le FMI a cependant commencé à assumer un rôle nouveau en acceptant de financer des arriérés de paiement, ce qui donne aux gouvernements une plus grande marge de manœuvre pour négocier avec leurs créanciers privés. De nouveaux moyens ont également été utilisés pour impliquer davantage le secteur privé dans le partage du fardeau de la gestion des crises.Un de ces moyens consiste à faire pression sur les créanciers pour qu’ils prolongent leurs lignes de crédit. Les banques centrales du G-7 et le FMI ont ainsi persuadé les banques européennes, japonaises et américaines de renouveler leurs prêts pour une courte période afin de permettre au gouvernement coréen de négocier un dispositif de restructuration plus complet. Selon un haut responsable du FMI, le problème était cependant facile à résoudre dans le cas de la Corée. Il s'agissait principalement de crédits interbancaires et l’on pouvait donc réunir les banques autour d’une table et amener les banques centrales à les convaincre de renouveler leurs crédits avant restructuration. L'exemple coréen souligne surtout la différence existant entre une implication forcée du secteur privé et un refus de procéder à un renflouement. En faisant en sorte que les créanciers privés accordent des crédits-relais très onéreux à un emprunteur terrassé par la crise, les institutions internationales se sont facilité la tâche, mais n’ont pas fondamentalement déplacé la charge de l'ajustement de l'emprunteur vers les créanciers. S’engager plus résolument à ne pas renflouer les créanciers permettrait en revanche une véritable redistribution du fardeau. C’est ce qui s’est d’ailleurs produit dans d'autres cas.Une solution de ce type a été suivie pour faire face aux crises touchant le Pakistan et l’Équateur qui impliquaient un large éventail d'instruments et de créanciers. Avec l'accord des institutions internationales, les gouvernements de ces pays ont cessé de fait de rembourser leurs emprunts obligataires, obligeant les créanciers à renégocier. Ce précédent consiste à utiliser une sorte de moratoire sur les paiements ou de « statu quo » informel pour résoudre les crises financières, mais il vaut seulement pour les petits pays dont les crises ne menacent pas la stabilité financière internationale. Le secteur privé est ouvertement hostile à cette méthode, surtout aux États-Unis. Il est toutefois intéressant de noter que, dans le contexte actuel, Washington pourrait s’y montrer plus favorable, même si c’est seulement de manière indirecte. Expliquons-nous.Le « statu quo » n’est pas la seule option possible. Le FMI ou le secteur privé peuvent également fournir des fonds d'urgence aux pays en crise, ce qui incite les créanciers à ne pas se désengager trop précipitamment. Mais l'apport de crédits de ce type par le secteur privé, très apprécié sur le plan politique, pose aussi de gros problèmes. Si des lignes de crédit commercial ont été mises en place d’urgence pour l'Argentine, l'Indonésie et le Mexique à la fin des années 90, les banques ne sont à l'évidence pas disposées à octroyer ce type de financement à tous les pays, surtout aux pays les plus pauvres ou aux plus mal classés. Qui plus est, le rapport existant entre ces lignes de crédit et d'autres formes de crédit n'a pas été clarifié. Notons que l'Argentine, l'Indonésie et le Mexique ont continué à faire massivement appel aux crédits du FMI (l'Argentine a été autorisée à tirer 7,2 milliards de dollars le 10 mars 2000, le Mexique 1,216 milliards le 17 mars, et l'Indonésie 5 milliards le 4 février). S’agissant des risques bancaires et financiers, on estime que les banques sont à même d’assortir ces crédits de stratégies de couverture dynamiques ramenant à leur niveau d’origine leurs engagements sur un pays donné. D’où un accroissement, et non une atténuation des risques d’instabilité financière, qui rend d’autant plus nécessaire l’intervention des pouvoirs publics.Continuer à recourir au FMI pour apporter des crédits (tels que la ligne de crédit conditionnelle de création récente) pose également des problèmes. Cette solution est critiquée sur le plan politique, comme nous l'avons noté plus haut, car elle revient à tirer d’affaire le secteur privé. En outre, si le FMI octroyait des crédits de ce type dans tous les cas de figure (notamment ceux qu'il faut traiter uniquement en raison des risques systémiques), les États-Unis et les autres actionnaires principaux devraient fournir beaucoup plus de capitaux. Ce qui est presque inconcevable étant donné le degré actuel d'opposition et d'hostilité du Congrès américain vis-à-vis du FMI. Quelle est donc la voie à suivre ? Les débats portent sur toute une série de mesures plus modestes visant à bloquer les paiements d’une façon ou d’une autre en cas de crise. La proposition la plus débattue consiste à intégrer des clauses d'action collective dans les dispositions contractuelles des emprunts obligataires. Un gouvernement pourrait ainsi renégocier ses emprunts obligataires sans déclencher une vague d'actions en justice paralysantes (à l'heure actuelle, le consentement unanime des détenteurs de titres obligataires est souvent requis pour procéder à toute restructuration, et toute renégociation peut activer des clauses d'exigibilité anticipée et de défaut croisé).De nombreux gouvernements craignent que les clauses de recours collectif n’entraînent une augmentation de leurs coûts d’emprunt, à moins que tous les pays n’incluent ces clauses dans l’ensemble de leurs émissions obligataires. C’est pourquoi certains gouvernements de pays émergents se sont joints au secteur privé pour rejeter de telles propositions. Selon les partisans de ces clauses, peu d’éléments permettent d’accréditer l’hypothèse de surcoûts : contrairement aux emprunts obligataires d'État de type américain, les emprunts obligataires d'État de type britannique sont déjà assortis d'un certain degré de protection et ne sont pas pour autant soumis à une prime. Sur le plan politique, ils estiment en outre qu’on éviterait toute prime supplémentaire si tous les gouvernements, ceux du G-7 en tête, intégraient systématiquement ces clauses dans leurs emprunts obligataires. Mais pour le moment, les obstacles techniques l'emportent encore sur ces arguments.Une proposition plus ambitieuse serait de modifier les statuts du FMI (notamment l'article VIII.2b) pour lui donner la compétence juridique d’entériner un gel des paiements d’un pays. Il s'agirait d'une option « musclée » du statu quo, équivalant aux prémices d'une forme de procédure internationale de faillite. Cette proposition n'a pas bénéficié du soutien politique nécessaire. Même si plusieurs membres du FMI l’approuvent, les États-Unis y sont à peu près totalement opposés ; or l’agrément des États-Unis est politiquement vital et formellement indispensable pour procéder à toute modification des statuts du FMI.Malgré ses pouvoirs officiels limités, le FMI participe déjà à des restructurations de dettes, comme celles de l’Équateur et du Pakistan, toutes deux assorties d’un gel informel des paiements. Le FMI dispose donc désormais d’instruments tels que le financement d’arriérés de paiements et certaines formes de pressions non officielles. À l'avenir, on peut difficilement imaginer que les contraintes financières ne le poussent pas à aller plus loin dans ce sens. Ses ressources sont déjà insuffisantes pour proposer des crédits-relais à tous les débiteurs en crise potentiels et ne lui permettent, dans la plupart des cas, que de proposer de l'aide dans le cadre d'un accord de statu quo ou d’une renégociation.Ces tendances à long terme sont lourdes de conséquences pour le secteur privé. Des pressions très vives inciteront les investisseurs à surveiller plus étroitement la position des États emprunteurs et à essayer de se désengager avant que n’entre en vigueur un gel des paiements. Ces désengagements pourraient susciter une recrudescence des crises. Faute d'une procédure de statu quo officielle et institutionnalisée, les créanciers devront en outre résoudre leurs propres problèmes de recours collectif avec une détermination accrue. En d'autres termes, la coopération entre les acteurs du secteur privé sera nécessaire pour éviter que des incitations individuelles au désengagement ne provoquent et n’amplifient les crises. Il leur faudra s'organiser pour optimiser l'incitation collective à participer à un traitement plus ordonné de la dette. À ce jour, l'expérience montre cependant que les investisseurs ont besoin d’être soumis à des pressions officielles permanentes et substantielles pour parvenir à ce type de consensus.


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